机场是民航基础设施，流量价值和成本结构匹配决定机场长期投资价值。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司治理改善+新增产能投产，白云机场估值折价加速收敛，中期看450亿市值空间。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
机场的价值：流量价值和成本结构的匹配。机场是典型的民航基础设施，跑道和航站楼为其核心资产。国内机场长期ROE取决于流量价值（浦东>首都>白云>深圳）和成本结构的匹配，流量价值变现和成本控制是提升机场ROE的关键。我们试图从三个维度审视白云机场相对上海机场的折价：业务规模差异不大，但白云机场市值仅为上海机场的40%。
维度一（基础价值）：高峰小时容量为核心产能指标。机场（尤其是航站楼）设计产能弹性较大，难以作为真实产能的有效指标。实际运营中，高峰小时（7:00-22:00）容量是机场核心产能指标，截止目前，浦东机场和白云机场的高峰小时容量分别为76架次和71架次。产能传导路径为：高峰小时容量（跑道数量、间距、空域、管制水平）=>日均航班量（运行小时、航班排期）=>旅客和货邮运输量（机型、客座率、载运率）。
维度二（开源）：航空性收入价格管制，非航收入流量价值变现。由于航空性收入执行政府指导价，且高等级机场收费低于小型机场，导致枢纽机场巨额投资无法通过航空性收入向下游传导。虽然非航收入绝大部分执行市场调节价，但大部分非航收入难以贡献盈利，而免税、广告和商业租赁是机场流量价值变现的主要途径。对标上海机场，白云机场人均商业+租赁收入差距达到26元，T2投产加速公司流量价值变现。
维度三（节流）：投资规模和经营模式控制成本。人工、折旧和运营成本是机场主要成本。投资支出决定机场折旧成本，而良好的运营模式能够有效降低成本，如租赁固定资产（深圳机场二跑道）以及人力资源和业务外包（首都机场）分别有助于降低折旧和人工成本。在业务规模差异不大的情况下，白云机场员工总数超过上海机场2倍，意味着巨大的优化空间。
投资策略：白云机场折价因素改善，中期看450亿市值。公司治理和非航收入差异是白云机场相对上海机场折价的主要原因，产能周期顶点、可转债稀释效应进一步抑制公司估值。我们认为市场低估了治理改善背景下，新增产能投放对公司短期业绩和长期价值的提升，短期看18年业绩不会下滑，且相对上海机场折价逐步收敛，中期看450亿市值空间。
风险警示：免税招标低于预期，空域限制时刻放量