事件：山西汾酒发布2016年年报，2016年实现营收44.04亿，同比去年增长6.69%；归母净利润6.02亿，同比增长16.13%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】汾酒1季度实现营收21.8亿，同比增加48.3%；扣非后净利4.67亿，同比增58.76%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）山西汾酒一季报情况表现良好再次验证我们之前的逻辑。利润增加的主要原因在于省外扩张增长以及高毛利产品的增长优化了毛利率结构。销售费用率与管理费用率也有所下降。基于毛利结构的改善，收入增加以及国改后有助于费用率下降，预计3年内毛利率能够提升6%-8%。
 1、春节数据+国改加速推动股价大涨。国改和春节数据比较好，青花产品增速预计在25%以上。老白汾预计超20%；1季度是白酒消费旺季，根据草根调研的结果显示来看，山西汾酒省外销售数据良好，省内保持龙头地位，增长稳健。因此，全年省外50%的增长、省内20%的增长有望实现。2、国改将提升收入，提高利润率。国改的一条主线是长期改善并解决内部激励机制，提升公司净利润率和收入规模。1季度毛利率提升2.8%，是由高毛利产品的占比增加，省内外扩张表现强劲导致的。由于公司玻汾等低毛利的产品还有近30—40%的占比，随着青花系列及竹叶青等毛利水平都在80%以上的产品在省外的大幅增长将优化毛利率结构。预计3年内毛利率提升6-8%。1季度净利率的改善再次验证了这条主线。2017年Q1，净利润率大幅提升，已经超过2012年最高点。近期我们也了解了公司改革进度，我们认为公司有实力完成收入目标。另外战投和员工持股也值得期待，汾酒是本轮白酒国改的标杆。高增长验证改革的决心和效果以及公司本身的实力，我们认为公司在沿着验证改革，验证收入，验证毛利率验证员工持股最后验证业绩的顺序稳步前进。3、次高端最受益品种，收入增长是关键。汾酒的发展符合次高端放量的优势选择四个标准，品牌/市值比最高，产品品牌/价格比最高，外部收入扩展空间/根据地容量比最高。随着行业的回暖、消费升级大趋势下的需求，茅台等高端酒的产能不足，满足不了市场需求。这就为次高端白酒的复苏与发展提供了空间。而山西汾酒最符合次高端放量的优势选择的四个标准。品牌力强、性价比高、外部扩张空间大。4、安全边际高，长期空间大，短看50%空间，两年有翻倍潜力。
基本面看省内恢复强劲（持续20%的增长2年以上）；省外以高端青花汾聚焦山东，河南等环山西市场推动区域做透。在进一步深耕省内市场的情况下、省外扩张的步伐一直没有停下。依凭品牌优势、地理优势，公司稳扎稳打，从环山西地区开始，以高端青花等打开市场，保持高速增长，预计全年50%省外增长。
盈利预测：预计公司19年收入达100亿，利润率25%以上，看600亿以上市值，2年有望翻倍。短期内，考虑到改革的目标和行业增长的潜力，上调17-19年收入至6383和100亿元（原59,76和86亿元），给予17年6.5倍PS，上调目标价12个月410亿元市值（原354亿元）。
风险提示：省外扩张不达预期；国改不达预期